政府は成長投資ガイダンスの策定とコーポレートガバナンス・コードの改訂によって、資本効率の改善から成長投資の促進へと改革の軸足を移そうとしている。本稿では、まず日本企業のフリーキャッシュフロー（FCF）創出力を阻害する構造要因を整理する。その上で、企業価値向上には①資本コスト低下、②投下資本収益率の向上、③成長投資、④事業拡大という順序があることを論じたい。株主還元と成長投資を対立的に捉えるのではなく、規律ある資本配分の下で両者を統合的に考えることが重要である。